（报告出品方/作者：华鑫证券，朱珠）
1、年传媒行业总结
1.1、内外因致年传媒板块涨幅-8.35%未延续年正涨幅
截止年11月17日，A股28个各细分行业区间涨跌幅中，传媒板块下跌8.35%，继-年实现正涨幅后，年并未延续正涨幅的趋势。全行业看，年涨幅前三行业分别为电气设备、有色金属、化工，涨幅分别为56.28%、38.18%、32.3%，传媒板块在年表现相对疲弱，针对年传媒板块的跌幅，我们认为，年的疫情高了宅经济的基数效应，叠加字节跳动的红利助推传媒板块实现14.5%的涨幅，同比来看，年宅经济红利消退，字节跳动暂无上市时间表叠加*策端的反垄断以及文娱行业致板块估值回调，同时，年在教育、游戏等行业的*策监管约束致使广告营销行业的估值预期回落。
看传媒板块年区间涨幅-8.35%的原因：-年传媒板块连续下跌三年，分别-24.39%、-20.59%、-32.08%，年转态势，实现7.51%正涨幅。但，截止年11月17日，传媒板块在年下跌8.35%，未延续-年的。向内看，年传媒板块在后疫情下，宅经济高基数叠加后疫情下回暖进程较为缓慢；向外看，外部*策如年的反垄断*策、年7月暂停发放游戏版号（教育部办公厅等六部门进一步加强预防中小学生沉迷网络游戏）、文娱行业综合治理、互联网广告针对医疗医美等*策的不稳定性均带来估值下修。
1.2、商誉与市盈率：商誉总值下降23%风险渐释放
商誉端：年三季度传媒板块商誉总值亿元（同比减少23%），商誉总值下降
移动互联网红利下，-轻资产为主的文化传媒互联网板块开启跨界重组、外延并购模式，进而我们也看到外延并购后形成的商誉在年增速达到46%，文化媒板块总商誉在-年分别为亿元、亿元（同比增速分别为46%、20%），-年兼并重组后的商业模式逐渐验证，外延并购趋势收缩，文化传媒板块总值也从年亿元下降至年的亿元（同比增速分别为-16%、-18%），年及最新三季报商誉总值分别为亿元、亿元，维持在相对平稳区间，也进一步说明，-连续三年商誉总额同比下滑趋势中，传媒板块因潜在商誉减值带来的利润下滑的风险进一步释放。
2、年传媒各板块总结：营收、利润
2.1、前三季度传媒互联网板块总营收同比15.88%较同期增11%
年前三季度我们梳理家标的（不含腾讯网易等港股权重标的）总营收.3亿元（同比增加15.9%，较年同期总营收增加11.56%），若剔除年次新标的（读客文化、果麦文化、华立科技、龙版传媒），年前三季度家总营收为.89亿元（同比增加15.88%，较年同期总营收增加11%），我们看到文化传媒板块的总营收在疫情下实现从恢复到增长。
2.2、前三季度传媒互联网板块总归母利润同比增28%（较年同期增8%）
季度传媒板块家标的总归母利润.3亿元（同比增加28%，较年同期增加8%），年由于疫情影响，线上宅经济相对受益，线下院线、图书、潮玩、剧集项目等板块略受影响，低基数下助推总归母利润实现28%，同时，我们也看到对比疫情前的年同期，总归母利润也实现8%的增长，进一步说明，企业盈利力已逐步恢复并实现疫情前的水平。
内外压力测试下，传媒板块估值向下，新增量有望助推年估值提升
我们从盈利能力与市盈率角度看，-年由于商誉减值影响利润传媒板块总归母利润增速分别为8%、-15%，区间涨幅为-32%、7.5%，且平均市盈率为29倍、30倍，历经年疫情压力测试后，年传媒板块总营收、利润端逐步实现从回暖到恢复增长，其中，年传媒板块总归母利润同比增速28%，较年同期增速为8%，其平均市盈率为30倍。我们认为，从外部疫情压力测试，*策变动的压力测试，到内部的商誉减值测试，叠加反垄断下的鼓励创新，5G应用带动的新增量均有望助推年新板块的估值提升。
3、视频板块（长短）：泛视频1.2万亿元弱化会员量级数获客精细化探索平台生态商业化
3.1、腾讯视频：Q3付费会员1.29亿人（同比增8%）
腾讯视频在Q3的付费会员达1.29亿人（同比增加8%），目前位居中国视频平台付费会员冠*之位。年4月10日腾讯视频VIP会员宣布全面涨价，其中涨幅较大为非连续年卡套餐（涨价前为元，涨价后为元，同比增加27.8%），连续包月套餐涨幅较小，涨价后的我们看到在年第三季度腾讯视频的付费会员为1.29亿人（同比增加8%，环比增加3.2%），涨价后第二个季度财报已实现环比增长，付费会员未减少已凸显视频平台的较强的会员粘性。从内容质量角度看，腾讯视频的多元内容从《斗罗大陆》《锦心似玉》《长歌行》《你是我的荣耀》《创造营》，从单品到系列，优质内容下的投入下进行会员涨价，且会员未呈环比下滑态势，说明了腾讯视频平台用户为优质内容付费习惯已渐养成，同时，也进一步验证《会员经济》中提及的，当平台供给的内容价值超过用户支付的成本时，用户的价格敏感度即趋弱。
优质持续供给的内容：腾讯视频涨价、超前点映的底气
猫眼数据显示，腾讯视频从剧集、综艺内容丰富度维度看，仍为全网用户较为喜爱视频平台之一，其内容“含金量”是用户在涨价后仍选择续费的核心要素。年9月1日，腾讯视频发布《关于优化超前点播服务的声明》其中指出，腾讯视频会尽快调整解锁规则，支持用户选集解锁，在保障消费者权益的同时，让用户享受到更具个性化的追剧体验。腾讯视频此前设置逐集解锁规则，原意是为了保护观看内容的作品连贯性、尊重内容创作者的艺术创作，但是也给部分有跳集观看需求的用户造成不便。在本次升级后，将持续探索更加符合用户需求、符合市场规律的视听服务模式。
腾讯视频：未来三年拟投入亿元内容预算
在年10月28日腾讯视频的V视界大会中，腾讯视频宣布拟将在接下来的三年中（-年）投入亿元内容开发成本，抢占长视频领域10%的市场份额。腾讯视频从年到年总共投入超亿的内容成本，-年腾讯视频将持续进行亿元内容支出，也进一步反映出腾讯视频对于进一步巩固内容版权壁垒的核心。年，我们看到腾讯视频平台的独播剧集《一人之下第四季》《扫黑风暴》《乔家的儿女》《你是我的荣耀》《御赐小仵作》《长歌行》《锦心似玉》等作品获得平台较好成绩，也凸显腾讯视频的千亿内容计划的落地与推进。
3.2、爱奇艺：Q3付费视频会员1.亿人同比减少1%长视频商业模式需新增量
Q3爱奇艺广告收入下滑10%会员数下滑1%但会员收入同比增加8%爱奇艺的核心价值是娱乐内容的制作与分发。娱乐内容是人类的核心刚性需求，内容质量也成为爱奇艺内容生态系统的核心与重要落脚点
从中期看，爱奇艺的用户获取成为